XIV LEGISLATURA
PROGETTO DI LEGGE - N. 1959
Onorevoli Colleghi! - L'obiettivo del rafforzamento
della capacità competitiva delle imprese italiane dal lato
finanziario è stato perseguito nella seconda metà degli anni
'90 attraverso molteplici strade. Innanzitutto occorre
ricordare come con l'ingresso nell'area dell'Euro il costo del
denaro italiano si sia portato a livello di quello degli altri
principali partner europei, consentendo così di
eliminare uno dei principali svantaggi competitivi del nostro
sistema produttivo. Altrettanto importanti sono stati gli
interventi sul terreno fiscale con la riduzione del prelievo
fiscale sui profitti, attuata con l'abolizione della
patrimoniale, con l'introduzione della dual incoming tax
(DIT) (con un ambito di applicazione crescente) e della
cosiddetta "super DIT" (per le imprese che si quotano); con
gli incentivi agli investimenti (legge n. 133 del 1999,
cosiddetta "legge Visco"); e con le recenti misure presenti
nel collegato fiscale del 2000 e nella legge finanziaria 2001.
Rilevante è stata infine l'introduzione di norme fiscali volte
a ridurre il costo del lavoro e delle nuove assunzioni.
Per elevare ulteriormente la competitività delle imprese
italiane rimangono due terreni importanti d'azione. Il primo è
quello della riforma societaria, la quale dovrebbe fra l'altro
consentire un più agevole accesso ai mercati dei capitali da
parte delle piccole e medie imprese (PMI). La legge 3 ottobre
2001, n. 366, recante delega al Governo per la riforma del
diritto societario, rappresenta una prima risposta a questa
esigenza. Il secondo è l'allargamento degli strumenti a
disposizione delle imprese per la raccolta diretta del
risparmio. Su questo terreno fu varata con la legge n. 130 del
1999 la disciplina sulla cartolarizzazione dei crediti, la
quale ha sinora raggiunto importanti risultati. Inizialmente
si pensava che tale modifica legislativa sarebbe stata
utilizzata soprattutto dalle banche per smobilitare i crediti
in sofferenza; si è invece constato che la nuova normativa,
tra le più avanzate dei Paesi sviluppati, è stata utilizzata
con ampiezza dal sistema delle imprese, consentendo a queste
ultime di compiere operazioni di ampia portata per accrescere
il loro accesso diretto al mercato finanziario.
La proposta di legge elaborata dalla VI Commissione
(Finanze) della Camera dei deputati nella XIII legislatura
(atto Camera n. 7035-A) che si ritiene opportuno ripresentare,
introduce ulteriori innovazioni legislative finalizzate ad
ampliare il terreno della raccolta del risparmio da parte
delle imprese soprattutto piccole e medie, con particolare
riferimento all'istituto della cambiale finanziaria
disciplinato dalla legge n. 43 del 1994. L'esperienza
applicativa di tale disciplina non è risultata peraltro
soddisfacente, raggiungendo un livello di diffusione inferiore
alle aspettative. La cambiale finanziaria ha avuto uno
sviluppo molto modesto per una serie di motivi tra cui
meritano di essere ricordati la durata del titolo, il costo di
emissione connesso alla necessità di garanzie bancarie, la
materialità del titolo medesimo, nonché la disciplina fiscale
discriminatoria rispetto ad altri titoli. Ed è appunto su
questi profili che intende intervenire la presente proposta di
legge.
Per quanto concerne la durata delle cambiali finanziarie,
la disciplina vigente fissa una durata minima di tre mesi e
massima di dodici. Tali vincoli si sono rilevati
eccessivamente rigidi limitando il ricorso a tale strumento.
Per quanto concerne il termine minimo di durata, occorre
ricordare come oggi in Italia gli strumenti di raccolta del
risparmio a vista siano limitati alle sole banche. Nei
principali Paesi finanziariamente sviluppati esistono
strumenti simili alle cambiali finanziarie, i cosiddetti
"commercial papers". La maggioranza delle emissioni di
questi titoli è proprio concentrata nelle scadenze tra uno e
tre mesi. In Francia titoli simili alle cambiali finanziarie
hanno durata anche di un mese, negli Stati Uniti esistono
titoli addirittura overnight. La riduzione della
scadenza minima consentirebbe l'uso della cambiale finanziaria
per la copertura di punte di fabbisogni di tesoreria anche in
situazione di tassi calanti. Il limite temporale più basso non
incide peraltro sulla rischiosità del titolo in quanto più
breve è la scadenza del titolo e tanto minore è il rischio del
sottoscrittore.
L'articolo 1 della proposta di legge proprio per porre
rimedio a tale difficoltà riduce ad un mese la durata minima
del titolo. Nel corso dell'esame in sede referente nella XIII
legislatura era stata anche avanzata la proposta di eliminare
del tutto il termine minimo, ma esigenze di cautela hanno
consigliato il suo mantenimento, anche se sensibilmente
ridotto.
Per quanto riguarda la durata massima, bisogna ricordare
che la legge n. 43 del 1994 connotava la cambiali finanziarie
come strumento di raccolta a breve, lasciando ai certificati
di investimento e alle obbligazioni il ruolo di raccolta a
medio termine. Il mercato dei titoli a medio emessi dalle
imprese non è decollato. La ragione risiede nel fatto che la
maggior parte delle imprese italiane è costituita da PMI e da
imprese non quotate e non ha quindi un rating che
supporta le emissioni di titoli di debito. La cambiali
finanziarie, essendo un titolo esecutivo e quindi garantendo
la priorità di pagamento da parte dell'emittente, tutelano i
sottoscrittori con la loro stessa natura giuridica: potrebbero
quindi diventare un titolo meno rischioso e più adatto di
altri nella raccolta del risparmio a medio termine soprattutto
delle PMI. Per questo motivo l'articolo 1 della proposta di
legge amplia la durata massima da dodici a diciotto mesi.
Per quanto riguarda le garanzie, occorre ricordare come
oggi le imprese non quotate che intendono emettere delle
cambiali finanziarie debbano ottenere una garanzia da parte di
un soggetto vigilato (banca). Le garanzie bancarie peraltro
sono costose ed è quindi opportuno che siano richieste solo in
assenza di altri elementi che servano a garantire
l'operazione. In tale prospettiva l'articolo 2 prevede che la
garanzia non sia richiesta qualora le emissioni di titoli
siano assistite dal rating o sia richiesta in misura
ridotta quando l'emissione sia effettuata da società con
bilancio in utile e certificato. Al riguardo si ricorda che la
citata legge n. 133 del 1999 sulla cartolarizzazione ha
stabilito i criteri per l'individuazione dei soggetti
abilitati al rilascio del rating sui titoli offerti al
pubblico dalle società di cartolarizzazione e la Commissione
nazionale per la società e la borsa (CONSOB) ha emanato il
relativo decreto attuativo. Quindi esiste già una
regolamentazione di questi istituti che può essere allargata
facilmente al caso di rating di cambiali finanziarie.
Il rating ha però un costo minimo abbastanza
elevato, tale da rendere conveniente questa assistenza solo se
l'emissione è di importo superiore a 5.164.500 euro, quindi
realizzabile solo da parte di medie imprese. Per tale motivo
sembra poco realistico un intervento diretto ad abbassare
l'importo minimo delle cambiali finanziarie che hanno
acquisito una valutazione di una società di rating. Per
le piccole imprese bisogna invece favorire il ricorso al
rating con incentivi a fondo perduto per la
realizzazione di programmi di trasparenza, fra cui l'utilizzo
del rating. Nella formulazione iniziale della proposta
di legge erano a tale fine individuati alcuni interventi di
incentivazione, i quali peraltro sono stati soppressi dalla VI
Commissione al fine di superare alcune obiezioni avanzate
dalla V Commissione in ordine alle conseguenze sul bilancio
dello Stato di tali disposizioni.
Per quanto concerne la materialità del titolo, la cambiale
finanziaria, essendo un titolo esecutivo, è finora considerato
un titolo necessariamente materiale. In un mercato finanziario
globalizzato composto quasi completamente da titoli
dematerializzati e trattati telematicamente tale situazione è
tuttavia del tutto anacronistica. Occorre pertanto rendere
immateriali le cambiali finanziarie senza però intaccare la
loro natura di titolo esecutivo che, come evidenziato,
permette alle stesse di offrire una rischiosità ai
sottoscrittori inferiore agli altri titoli di debito. A tale
fine interviene l'articolo 3, facendo emettere la cambiali
finanziarie tramite il ricorso ad intermediari vigilati
(banche e finanziarie) che certifichino verso i terzi
l'esistenza dell'emissione delle cambiali finanziarie e delle
loro caratteristiche, nonché l'identità del possessore
virtuale in relazione alla varie girate comprovate dalle
scritture di acquisto e vendita del titolo presso di loro. In
tali casi l'emittente deve incaricare l'intermediario vigilato
con una lettera in cui siano indicate le caratteristiche delle
cambiali (comma 2), facendo fede, verso i possessori del
titolo virtuale e verso l'emittente, le sole scritture
contabili dell'intermediario (comma 5). Per favorire anche dal
punto di vista fiscale l'emissione di cambiali finanziarie
dematerializzate si prevede anche l'esenzione delle stesse
dall'imposta di bollo (comma 6)
In merito al trattamento fiscale, ricordiamo come sino ad
oggi le cambiali finanziarie siano soggette all'articolo 26
del decreto del Presidente della Repubblica n. 600 del 1973
che prevede una ritenuta alla fonte. Si noti che la ritenuta
alla fonte è un acconto su un prelievo fiscale complessivo del
percipiente il reddito da cambiali finanziarie, il quale
soggetto è tenuto al conguaglio in sede di pagamento globale
delle imposte su tutti i suoi redditi. Circa l'aliquota, vige
per le cambiali finanziarie, come per i titoli obbligazionari
in generale, il regime di cui al citato articolo 26 del
decreto del Presidente della Repubblica n. 600 del 1973, come
modificato dall'articolo 2, comma 1, lettera a), numero
1), del decreto legislativo n. 505 del 1999: se il tasso di
rendimento effettivo è inferiore al tasso ufficiale di sconto
maggiorato di due terzi, si applica una ritenuta del 12,5 per
cento; se il rendimento è superiore, si applica una ritenuta
ordinaria del 27 per cento (cosiddetto "tasso anti-elusione").
L'articolo 4 della proposta di legge prevede che le cambiali
finanziarie, anziché soggiacere al regime fiscale del decreto
del Presidente della Repubblica n. 600 del 1973 (trattenuta
alla fonte del 12,5 per cento), vengano assimilate alle
obbligazioni emesse da società con titoli quotati in mercati
regolamentati e siano quindi soggette al regime fiscale
previsto dal decreto legislativo n. 239 del 1996, che prevede,
anziché una trattenuta alla fonte, una imposta sostitutiva del
12,5 per cento. L'applicazione della ritenuta (sui cosiddetti
"lordisti"), indipendentemente dal soggetto sottoscrittore,
determina una perdita di valuta. Nel caso degli investitori
istituzionali tale perdita graverebbe su di loro, i quali di
conseguenza o richiedono un aumento corrispondente del tasso
di emissione o, per evitare tale costo aggiuntivo, acquistano
eurocommercial paper. La modifica permetterebbe un
risparmio nel tasso di emissione di circa 3-5 punti base, che
è un valore significativo per la scelta di investimento dei
grandi emittenti, per i quali diventerebbe interessante
l'acquisto di cambiali finanziarie. Tale innovazione non
produce oneri finanziari a carico del bilancio dello Stato ma
anzi dovrebbe garantire un maggior gettito a motivo della
maggiore imposta di bollo sulle cambiali finanziarie che
verrebbero parzialmente a sostituire le eurocommercial
paper nei portafogli degli investitori.
Circa le aliquote, si ricorda che la ratio della
norma dei due regimi di cui si è detto, è volta ad evitare che
i soci finanzino l'impresa con l'acquisto di obbligazioni
emesse dalla stessa impresa, anziché ricapitalizzare l'impresa
medesima. Questa esigenza anti-elusiva va salvaguardata.
Tuttavia, con l'articolo 5 si vogliono proporre due modifiche.
La prima riguarda l'eliminazione del riferimento al tasso
anti-elusione se i sottoscrittori sono investitori
istituzionali. La seconda riguarda il parametro di riferimento
del tasso anti-elusivo (che riguarda non solo le cambiali
finanziarie, ma tutte le emissioni obbligazionarie), che non
dovrebbe essere il TUS che è un tasso di interesse a breve
termine, ma l'IRS (Interest Rate Swap) che è più congruo
in riferimento a titoli a medio termine. In tale caso la
maggiorazione potrebbe limitarsi al 50 per cento.
In conclusione, riteniamo che l'approvazione della
presente proposta di legge - che fu già approvata in identico
testo, frutto di ampio dibattito e del contributo di tutti i
gruppi parlamentari, dalla VI Commissione (Finanze) in sede
referente nella scorsa legislatura in data 16 marzo 2001 e che
ripresentiamo pertanto ai sensi e per gli effetti
dell'articolo 107, comma 3, del Regolamento, determinerebbe
una serie di risultati positivi che si considera importante
evidenziare. Innanzitutto, essa amplierebbe il mercato dei
titoli a medio termine che possono essere emessi dalle imprese
e soprattutto dalle PMI; garantirebbe poi la tutela del
sottoscrittore dato che le cambiali finanziarie sono un titolo
esecutivo; ridurrebbe il costo dell'indebitamento delle
imprese; fornirebbe agli investitori istituzionali e ai fondi
pensione uno strumento per far confluire il risparmio alle PMI
e infine incentiverebbe la capitalizzazione delle imprese,
soprattutto PMI, per il fatto che l'emissione di cambiali
finanziarie è correlata al valore del capitale sociale. Per
tali ragioni auspichiamo che le Camere giungano rapidamente
all'approvazione definitiva di un progetto di legge che
potrebbe avere significativi effetti sulla competitività del
nostro sistema delle imprese.
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